近日，中金發(fā)布研報稱，雖然電氣設(shè)備行業(yè)整體都通過市場換技術(shù)獲得產(chǎn)業(yè)提升，但是機構(gòu)看到，自主研發(fā)更能產(chǎn)生差異化優(yōu)勢，所以短期看生產(chǎn)，長期看研發(fā)?；谶@一邏輯，中金看好港股市場上的兩只個股：金風(fēng)科技（02208）和上海電氣（02727）。

過去20年，中國電氣設(shè)備產(chǎn)業(yè)通過不斷的學(xué)習(xí)國外技術(shù)，逐漸在電氣設(shè)備領(lǐng)域完成彎道超車。但目前國內(nèi)電氣產(chǎn)業(yè)仍然受到需求瓶頸的限制，我們認為未來的發(fā)展在于國際市場的拓展，以及產(chǎn)品進一步研發(fā)和跨行業(yè)產(chǎn)品延伸。

市場換技術(shù)帶來國產(chǎn)化率提升

中國電氣設(shè)備板塊的制造業(yè)升級主要屬于研發(fā)升級，通過引進國外先進的技術(shù)和生產(chǎn)設(shè)備，提升國內(nèi)的產(chǎn)品生產(chǎn)質(zhì)量和效率。我們認為電氣設(shè)備的生產(chǎn)可以分為三個環(huán)節(jié)，生產(chǎn)端，采購端和設(shè)計端。

其中技術(shù)引進往往是先通過生產(chǎn)端得到升級，達到產(chǎn)品加工組裝的國產(chǎn)化;其次在國內(nèi)產(chǎn)業(yè)集群不斷升級的幫助下進一步提升產(chǎn)品配件的國產(chǎn)化率，達到成本的下降;最后公司通過進一步的自主化研發(fā)或海外收購獲得產(chǎn)品最終的設(shè)計能力。

從電氣設(shè)備發(fā)展的過程來看，中國主要通過自身優(yōu)勢資源，特別是巨大的市場以及政府主導(dǎo)的產(chǎn)業(yè)政策，來獲取海外的先進技術(shù)。其中火電，水電和核電由于中國在改革開放前已經(jīng)進行了長達20~30年的摸索，因此雖然技術(shù)相對落后，但是通過以國家重點項目為依托，進行技術(shù)引進吸收的速度較快。

我國火電在2011年已經(jīng)完成了超超臨界機組100%國產(chǎn)化的目標，同時在2016年華能萊州電廠的火電超超臨界機組二次再熱創(chuàng)下新的世界紀錄，宣告中國火電技術(shù)達到世界領(lǐng)先水平。

而風(fēng)電板塊雖然沒有政府主導(dǎo)的項目依托，但是通過國內(nèi)巨大的市場獲得技術(shù)轉(zhuǎn)讓，再憑借國內(nèi)日趨成熟的產(chǎn)業(yè)集群優(yōu)勢，在3年內(nèi)從2007年市占率僅58%提升至2009年88%。

從國內(nèi)的主要設(shè)備企業(yè)與海外同業(yè)對比來看，除了燃氣機和海上風(fēng)電之外，中國電氣設(shè)備企業(yè)已經(jīng)覆蓋了最先進的發(fā)電技術(shù)，而且在核電產(chǎn)品類型上更加齊全。

自主研發(fā)能力造就龍頭

我們認為電氣設(shè)備行業(yè)的龍頭短期看生產(chǎn)，長期看研發(fā)，只有研發(fā)帶來的高門檻和不斷進步才是真正的優(yōu)勢。

目前研發(fā)的突破主要有三種方式，第一個是技術(shù)轉(zhuǎn)讓，第二個是合資，第三個是自主研發(fā)仿制。從實際結(jié)果來看，后兩者的實際效果好于第一個，因為即使擁有合資公司，如果不積極參與技術(shù)研發(fā)，也無法形成有效的優(yōu)勢。

我們以核電堆內(nèi)構(gòu)件，風(fēng)電市場份額變化，光伏多晶硅進口替代三個例子說明，行業(yè)龍頭產(chǎn)生的相似性，就是自主研發(fā)核心競爭力。

從前兩個案例的行業(yè)發(fā)展歷史來看，放棄短期利益，長遠布局也是帶來差異化競爭的一環(huán)，上海電氣在1999年即實現(xiàn)堆內(nèi)構(gòu)件加工能力，技術(shù)儲備長達10年之久，成為核電重啟后8年間核電堆內(nèi)構(gòu)件行業(yè)唯一的龍頭企業(yè)。

而金風(fēng)科技在消化吸收直驅(qū)風(fēng)機的時候錯過了風(fēng)電發(fā)展最快的2008-2009年，造成市場份額大幅下跌，失去行業(yè)第一的位臵，但最終靠技術(shù)不斷進步重新成為行業(yè)龍頭并且成為最賺錢的公司，笑到最后。

發(fā)展歷史回頭看：

第一階段1950-1980期間，仿制蘇聯(lián)

形成哈爾濱，上海，東方(三線建設(shè))為主的三大電氣設(shè)備建設(shè)基地，通過引進、模仿蘇聯(lián)和東歐等國的電氣設(shè)備，生產(chǎn)6-100MW級別的火電機組。隨后各大生產(chǎn)基地開始研發(fā)高參數(shù)大容量機組，生產(chǎn)30萬千瓦超高壓機組，并且開始研發(fā)亞臨界機組。

其中1976年上海電氣生產(chǎn)出第一臺30萬亞臨界機組，但仍然屬于集中力量辦大事的研發(fā)，因此缺少現(xiàn)代工業(yè)的產(chǎn)業(yè)化和生產(chǎn)效率。

第二階段1981-2006，引進技術(shù)帶動行業(yè)高速發(fā)展

改革開放之后，雖然之前通過自主研發(fā)完成了一些機組的突破，但是可靠性低以及質(zhì)量不穩(wěn)定問題，使得中國政府仍然決定大規(guī)模引進西方技術(shù)。

1981年中國開始引進美國西屋公司的30萬-60萬千瓦亞臨界機組，三大電氣都派出技術(shù)人員赴美國學(xué)習(xí)，標志著中國技術(shù)引進浪潮的開端。

特別是2002年之后，國家將開發(fā)超超臨界煤電技術(shù)列入“863”重點計劃，將華能玉環(huán)，華電鄒縣和國電泰州項目作為技術(shù)引進依托工程，將三大電氣作為技術(shù)轉(zhuǎn)讓承受方，進行引進吸收，將技術(shù)引進提升到國家戰(zhàn)略高度。

類似的還有核電三代技術(shù)和高鐵技術(shù)的引進。通過國家主導(dǎo)技術(shù)引進+國企消化吸收的方式，幫助中國在這段時期快速完成彎道超車，并且保證了中國電力供應(yīng)不再成為經(jīng)濟增長的瓶頸。

第三階段2006-至今，能源結(jié)構(gòu)化調(diào)整成為主線

中國開始電力市場的結(jié)構(gòu)化調(diào)整，提出向更清潔能源和低碳化的發(fā)展需求，中國政府對于燃氣和核電的發(fā)展都提上日程。特別是2005年可再生能源法頒布之后，2009年通過了風(fēng)電標桿電價，2012年通過了光伏標桿電價，新能源開始蓬勃發(fā)展，整個新能源裝機的復(fù)合增長率高達15%。

這個階段我們看到由于中國電力供應(yīng)已經(jīng)獲得保證，需求已經(jīng)向經(jīng)濟型+清潔型調(diào)整，因此新能源板塊也出現(xiàn)分化。一類是規(guī)模生產(chǎn)的風(fēng)電和光伏在政策支持下，獲得快速發(fā)展，并且也帶動成本的快速下降。

另一類是燃氣和核電的發(fā)展相對較為緩慢，其中燃氣一方面是受到國內(nèi)燃氣燃料成本高的局限，另一方面也是因為設(shè)備國產(chǎn)化率較低。核電由于受到福島核事故的意外因素影響，從2011年之后產(chǎn)業(yè)化發(fā)展受阻，直到2014年才正式放開核電審批，但是新項目審批仍然較為謹慎。

這個時期的制造業(yè)升級燃氣和核電仍然是以研發(fā)升級為主，逐步實現(xiàn)進口替代，但是新能源行業(yè)開始轉(zhuǎn)向市場分級。

相比傳統(tǒng)能源，新能源板塊的加工要求相對簡單，但是由于補貼不斷減少，成本要求更加苛刻，因此對于企業(yè)不斷降低成本的需求更強。憑借中國制造業(yè)積累的產(chǎn)業(yè)集群效應(yīng)，中國新能源用更短的時間完成從研發(fā)升級，到轉(zhuǎn)向出口的市場升級。

特別是光伏行業(yè)已經(jīng)占有全球80%的市場份額，而風(fēng)電行業(yè)也在2011年國產(chǎn)化率突破90%之后，開始將重心放在海外市場的拓展。除了金風(fēng)之外，華銳和明陽也紛紛在海外開設(shè)分支機構(gòu)。

以百萬級火電機組為例：細看中國電氣設(shè)備的制造業(yè)升級之路

中國在2002年為了能更高效和清潔地利用煤炭資源，決定引進最先進的海外火電技術(shù)，將火電超超臨界百萬機組的自主化生產(chǎn)定位為863重大項目。通過依托項目和合資的手段，分別從美國，日本和歐洲引進超超臨界技術(shù)。

從電氣設(shè)備的生產(chǎn)來看，我們將其分為三個部分：

生產(chǎn)環(huán)節(jié)包括：精密加工，焊接，組裝，調(diào)試。

采購環(huán)節(jié)包括：原材料(特種鋼，特殊材料)，毛坯件(比如大型鑄鍛件)，其他配件(比如葉片)。

設(shè)計環(huán)節(jié)包括：生產(chǎn)設(shè)計(供應(yīng)鏈質(zhì)量控制)，服務(wù)技術(shù)，設(shè)計優(yōu)化和升級(比如產(chǎn)品擴容，效率提升)。

生產(chǎn)技術(shù)引進先行

我們所說的技術(shù)引進主要包括依靠外方提供設(shè)計圖紙，制造工藝，安裝調(diào)試，服務(wù)技術(shù)，以及質(zhì)量監(jiān)造。因此從一個設(shè)備整體來看，在生產(chǎn)環(huán)節(jié)是最先實現(xiàn)國產(chǎn)化的，對于生產(chǎn)成套設(shè)備企業(yè)來說，主要是提升了他們的加工能力，培養(yǎng)了熟練工人和技術(shù)團隊以及提供了后期通過研發(fā)升級技術(shù)的可能。

產(chǎn)業(yè)鏈國產(chǎn)化帶動成本下降

而成本不斷優(yōu)化，一方面是生產(chǎn)環(huán)節(jié)熟練之后的精細化管理，另一方面也是各個部件在中國整個產(chǎn)業(yè)集群作用下不斷國產(chǎn)化突破的結(jié)果。

我們以火電百萬級機組為例，中國電力規(guī)劃院統(tǒng)計顯示，火電超超臨界百萬級機組三大主設(shè)備價格自2008年之后，已經(jīng)下降34.9%至2015年的805元/千瓦，平均每年下降4.5%。而2017年上半年，火電設(shè)備3大電氣的平均毛利率在17%-19%，相比2008年百萬級機組剛投產(chǎn)時的14-18%反而略有上升，可以大致估算成本下降幅度大于價格，可以達到40%左右。

設(shè)計帶來門檻

從目前來看設(shè)計環(huán)節(jié)無疑是附加值最高，難度最大的環(huán)節(jié)，我們看到技術(shù)引進主要靠三種路徑，第一是技術(shù)轉(zhuǎn)讓，第二是合資，第三是自主研發(fā)。

第一種技術(shù)轉(zhuǎn)讓，比如在百萬級機組引進這個環(huán)節(jié)，外資公司考慮到中國市場的巨大潛力，不僅僅是轉(zhuǎn)讓生產(chǎn)技術(shù)，在設(shè)計技術(shù)上也有轉(zhuǎn)讓。

而第二種合資會使得中國企業(yè)參與一定的技術(shù)研發(fā)工作，所以為企業(yè)帶來人才的培養(yǎng)，但問題在于如果不是控股合資公司，或者遇到人員儲備弱的項目，合資的效果就難以達成。比如燃氣輪機設(shè)計仍然是外資為主，而中方并沒有能力學(xué)習(xí)這塊技術(shù)，導(dǎo)致供應(yīng)鏈采購國產(chǎn)化較難，成本偏高。

第三種自主化研發(fā)是回報最大，但也是門檻最高的一塊產(chǎn)業(yè)升級，需要足夠的人才儲備和技術(shù)積累。

電氣設(shè)備未來之路1：進一步研發(fā)升級

雖然電氣設(shè)備在中國的整體需求仍然處于下行通道中，特別是火電板塊產(chǎn)能過剩問題并沒有很好地解決，但是我們看到龍頭設(shè)備企業(yè)的制造業(yè)相關(guān)資本開支已經(jīng)出現(xiàn)回升趨勢。同時這些資本開支提升也不再是過去對于產(chǎn)能的提升，而更多的是關(guān)注新產(chǎn)品設(shè)計的研發(fā)升級(比如核電主泵，風(fēng)電測試平臺等)，以及市場拓展(比如將火電領(lǐng)域的生產(chǎn)優(yōu)勢轉(zhuǎn)向環(huán)保固廢焚燒領(lǐng)域等)。

不同于資本開支2014-2016整體與2009-2012維持較低水平，研發(fā)開支在這三年與過去相比維持高位，因此可以看到龍頭企業(yè)對于研發(fā)攻關(guān)的重視。

與海外同業(yè)相比，中國電氣設(shè)備商在研發(fā)開支的絕對金額上仍然有較大差距，比如GE和西門子在研發(fā)上的投資有人民幣180億和50億之多，而上海電氣和金風(fēng)科技僅28億和7億左右。

但是在研發(fā)費用收入比方面，我們看到除了西門子高達9.8%，上海電氣和金風(fēng)科技的比例已經(jīng)超過GE的電氣板塊和維斯塔斯集團。

電氣設(shè)備未來之路2：通過國際化打破行業(yè)天花板

我們認為國際化是必然之路，但是電氣設(shè)備的國際化面對的問題是，市場空間巨大，但是以增量為主，而存量空間往往比中國小。因此除了國家戰(zhàn)略層面的一帶一路支持之外，公司自身也需要在進一步通過研發(fā)升級完成產(chǎn)品智能化，這樣才能推進國際化。

目前一帶一路沿線65個國家，人口總數(shù)為32億，電力總裝機僅1.325吉瓦(2014年統(tǒng)計)，人均用電1.638度，遠低于世界平均的3.144度(根據(jù)世界銀行數(shù)據(jù))和中國人均的3.927度(中電聯(lián)統(tǒng)計)。

考慮到這些國家巨大的人口基數(shù)，約為中國的2.3倍，意味著存在巨大電力需求的市場有待開發(fā)。其中東南亞，中亞和非洲國家人均用電普遍較低，顯示這些國家的電力發(fā)展還處于前期階段。

以過去電力發(fā)展的歷史看，在發(fā)展前期必然需要大量的低成本基荷電源投資，比如火電，核電和水電，以滿足快速增長的電力需求，而電網(wǎng)建設(shè)也將以輸電線路為主。因此一帶一路的相關(guān)電力工程將會率先利好火電、核電、水電和電網(wǎng)相關(guān)設(shè)備企業(yè)。

而從長遠來看，隨著全球電力需求向清潔化和非化石能源化的轉(zhuǎn)向，特別是考慮到目前海外環(huán)保組織對于水電，火電和核電項目都存在一定的抵觸，中國的風(fēng)電，光伏和智能電網(wǎng)設(shè)備也將滿足一帶一路國家未來電力升級的需求。如果中國企業(yè)在燃氣輪機上完成自主化生產(chǎn)，那么在國際市場上的競爭力將會更進一步提升。

具體個股方面，中金表示，看好正在進行產(chǎn)品智慧化升級和國際化發(fā)展的金風(fēng)科技，以及認為多元化發(fā)展和對研發(fā)長遠布局的上海電氣也是這一行業(yè)的代表。

金風(fēng)科技的智能技術(shù)發(fā)展將為其開拓國際市場：1.智慧運營帶動風(fēng)電數(shù)字化轉(zhuǎn)型；2.云計算以及工業(yè)大數(shù)據(jù)KMX 技術(shù)帶來的智能化產(chǎn)品；3.從長遠看，注重數(shù)據(jù)的精細化的金風(fēng)科技將成為互聯(lián)網(wǎng)+ 風(fēng)電的第一人。

上海電氣則正在提升國產(chǎn)化率，布局核電燃氣市場：1.打造臨港核電基地，鞏固龍頭地位；2.通過自主化研發(fā)和技術(shù)進步突破生產(chǎn)工藝；3.打造重機制造能力，完成材料國產(chǎn)化；4.通過收購燃氣輪機制造企業(yè)安塞爾多，學(xué)習(xí)世界先進的研發(fā)和生產(chǎn)技術(shù)，完成 H 級工業(yè)化國產(chǎn)落地。

上述個股更詳實的資料可以參閱以下研報原文：

（編輯：王夢艷）